去年下半年開始，并購主題就成為了資本市場非常重要的投資方向之一，去年的傳媒、今年的醫(yī)院都是典型的代表板塊。而今年A股漲幅前十的股票中，有6-7支是并購?fù)瓿苫蛘哂胁①忣A(yù)期的個(gè)股。一時(shí)間，不管基本面如何，只要有并購價(jià)值的行業(yè)和個(gè)股瞬時(shí)“烏雞變鳳凰”。有人認(rèn)為這只是存量資金博弈的短期行為，也有人認(rèn)為這充分反映了整個(gè)市場的投機(jī)氛圍。但作為機(jī)構(gòu)投資者，筆者承認(rèn)A股多數(shù)時(shí)候會(huì)放大趨勢(shì)，但同時(shí)也不得不佩服在趨勢(shì)方向的前瞻性和準(zhǔn)確性方面，A股的確非常有效?；叵肽瓿跻詠淼倪@輪小盤新興產(chǎn)業(yè)的行情，的確是在目前條件下市場的合理、較優(yōu)選擇：
首先，在目前的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，中國經(jīng)濟(jì)面臨增速下移的壓力，各行各業(yè)都不可避免的遭受影響，不管是龍頭還是小企業(yè)，要想保持和以往經(jīng)濟(jì)向上時(shí)一樣的利潤增速難度較大。但資本市場永遠(yuǎn)都喜歡高成長，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)缺乏亮點(diǎn)時(shí)，通過并購則能較快的提升業(yè)績，降低估值。而由于基數(shù)原因帶來的增厚效應(yīng)不同，我們可以簡單的認(rèn)為股價(jià)對(duì)并購的彈性是和市值成反比的。因此，我們看到了當(dāng)下的小盤股顯著跑贏了傳統(tǒng)的白馬龍頭。
其次，也不是所有的行業(yè)都具備并購價(jià)值。比如沒有一個(gè)老板會(huì)愿意以低于凈資產(chǎn)的價(jià)格賣掉企業(yè)，這就限制了ROE偏低產(chǎn)業(yè)的并購行為，因此現(xiàn)在A股的制造業(yè)幾乎沒有同行并購，都是去買傳媒、機(jī)器人公司。另外，消費(fèi)品行業(yè)由于競爭格局穩(wěn)定，并購價(jià)格往往較高（比如啤酒行業(yè)的噸產(chǎn)能價(jià)值，產(chǎn)業(yè)的并購價(jià)格已經(jīng)超越了二級(jí)市場的股價(jià)），導(dǎo)致短期增厚不明顯；同時(shí)消費(fèi)行業(yè)跨品類擴(kuò)張較難（A股的某休閑食品上市公司這幾年向薯片、堅(jiān)果等細(xì)分行業(yè)進(jìn)軍效果一般），也使得相關(guān)企業(yè)并購時(shí)更加謹(jǐn)慎。因此，我們就不難理解輕資產(chǎn)的傳媒、軟件為何并購頻發(fā)，而同為大消費(fèi)行業(yè)，醫(yī)療服務(wù)和食品飲料在A股的估值差異卻越拉越大。
最后，A股的小盤股享有非常高的估值溢價(jià)，高PE使得大股東更有動(dòng)力和資本進(jìn)行并購，這是A股小企業(yè)的并購行為顯著高于海外的最重要原因之一。
參考美國的資本市場，并購?fù)瑯邮桥９傻闹匾蛑?，但更重要的是并購?fù)瓿珊蟮恼?、協(xié)同效應(yīng)如何。純粹的為并購而并購的行為并不會(huì)增加企業(yè)的長期價(jià)值，烏雞能否變成鳳凰，投資者不僅需要找準(zhǔn)方向，更重要的是要擦亮眼睛仔細(xì)甄別。
易方達(dá)基金 陳皓
2014年4月
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