在二級市場中，成長股憑借高增速、高彈性經(jīng)常成為投資者關(guān)注的焦點，但成長股的投資也經(jīng)常遇到陷阱，有時會面臨業(yè)績和估值雙殺，給投資者帶來慘痛的損失。在成長股投資中引入周期思維，可能能夠幫助我們更好地把握投資節(jié)奏，畢竟萬物都脫離不了周期的作用，任何一個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都嵌套了多重周期的影響。
我們最熟悉的產(chǎn)業(yè)周期框架將產(chǎn)業(yè)按照縱向發(fā)展的過程分為導(dǎo)入期、成長期、成熟期、衰退期四個階段。成長股投資主要聚焦在前面兩個時期，導(dǎo)入期產(chǎn)業(yè)滲透率極低，技術(shù)不成熟、需求模糊，企業(yè)多處于燒錢研發(fā)階段，投資的確定性低，在二級市場上更多被流動性和故事驅(qū)動，經(jīng)常呈現(xiàn)脈沖型走勢，較難把握；而成長期是成長股的黃金窗口，滲透率快速突破臨界點，需求爆發(fā)式增長，企業(yè)營收和利潤同步放量，估值與業(yè)績雙擊。但是在美好的成長預(yù)期下，經(jīng)常會暗藏風(fēng)險。在應(yīng)對風(fēng)險的時候，人們往往對增長降速特別敏感，卻容易忽略技術(shù)發(fā)展的周期。
技術(shù)突破往往是成長行業(yè)的原動力，當(dāng)技術(shù)帶來的產(chǎn)品效果和成本能夠匹配消費者需求時，就能迎來行業(yè)的爆發(fā)。在行業(yè)爆發(fā)的過程中，更多社會資源的涌入、技術(shù)的持續(xù)迭代，都會不斷催化滲透率提升。但是技術(shù)的進(jìn)步并不是線性的，在早期的關(guān)鍵突破之后，后續(xù)的迭代速度和幅度可能會逐漸降低，一旦技術(shù)進(jìn)步的速度慢于技術(shù)擴(kuò)散的速度，格局惡化的風(fēng)險就會迅速上升。此時，行業(yè)的增長依然迅速，滲透率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到頂，但是企業(yè)可能出現(xiàn)盈利的崩塌。當(dāng)然，技術(shù)進(jìn)步和技術(shù)擴(kuò)散的關(guān)系并不是不可逆的，某些行業(yè)在經(jīng)歷了格局惡化之后，技術(shù)可能再次迎來突破，頭部企業(yè)重新占據(jù)優(yōu)勢，迎來新一輪成長。
此外，過去我們投資成長股，主要關(guān)注的是產(chǎn)業(yè)本身，但在當(dāng)前全球政治經(jīng)濟(jì)周期變動下，產(chǎn)業(yè)所承載的有時候已經(jīng)超出了產(chǎn)業(yè)本身，很多額外因素需要被考慮。當(dāng)前我們身處百年未有之大變局，部分國家因為過度金融化，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)空心、分配失衡、債務(wù)高企，大國之間的平衡正在被打破。顛覆性的科技越來越成為大國角力的重心，這些技術(shù)對一國命運的影響達(dá)到了空前的水平。這一方面意味著會有大量國家資源投入，將原本需要的產(chǎn)業(yè)周期迅速縮短；另一方面，這些技術(shù)的成敗所造成的社會影響也是巨大的。更為重要的是，當(dāng)一種技術(shù)能夠迅速提升生產(chǎn)力的時候，生產(chǎn)關(guān)系將會被重塑以匹配新的生產(chǎn)力，而這種新的生產(chǎn)關(guān)系的建立又與當(dāng)前全球政治經(jīng)濟(jì)的大周期深深嵌套在一起，帶來極大的不確定性。
我們身處這樣的時代，將有更多機(jī)會領(lǐng)略成長股投資的魅力，但同時在這樣一個大小周期循環(huán)嵌套的復(fù)雜體系中，風(fēng)險也是時刻存在的。因此，需要我們在研究產(chǎn)業(yè)之外，更深刻地去體會周期因素，把握好投資的節(jié)奏。
易方達(dá)基金 張琦
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