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對宏觀經(jīng)濟、證券市場及行業(yè)走勢的簡要展望

展望2026年前后的A股，我們傾向于認為市場大概率仍將運行在“宏觀弱彈性、結(jié)構(gòu)強分化”的框架里：一方面，經(jīng)濟修復與企業(yè)盈利改善可能呈現(xiàn)漸進特征，市場很難長期依賴單一宏觀變量驅(qū)動；另一方面，產(chǎn)業(yè)趨勢、政策導向與技術(shù)迭代將繼續(xù)提供可持續(xù)的結(jié)構(gòu)性機會，行情的主要矛盾更可能體現(xiàn)在“哪里有確定的利潤增量、哪里就能獲得更高的估值與資金配置”。以人工智能為代表的新一輪技術(shù)周期仍值得重視：政策層面對AI與科技創(chuàng)新的支持方向較為明確，但產(chǎn)業(yè)演進也會從“投入與敘事”逐步走向“效率與回報”的檢驗階段，未來機會將更多集中在能夠形成真實商業(yè)閉環(huán)、并具備持續(xù)產(chǎn)品迭代能力與成本優(yōu)勢的公司。

在組合管理上，我們將繼續(xù)以“價值精選”的方法論應(yīng)對可能的風格切換：一方面，堅持以現(xiàn)金流質(zhì)量、競爭壁壘與長期ROIC為錨，避免在景氣高點為不確定性支付過高價格；另一方面，在AI、先進制造、智能終端與關(guān)鍵零部件等方向保持高頻跟蹤與動態(tài)比較，既重視產(chǎn)業(yè)趨勢帶來的上行空間，也重視估值與預期之間的安全邊際。我們不會對市場做極端判斷，更關(guān)注在不同情景下的勝率與賠率：當風險偏好回落、估值波動加大時，以紀律性的再平衡爭取把波動轉(zhuǎn)化為獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機會；當趨勢加速、分化擴大時，以更嚴格的兌現(xiàn)標準篩選真正能穿越周期的優(yōu)質(zhì)公司。我們的目標仍是在可控風險的前提下，把握中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與科技進步帶來的中長期結(jié)構(gòu)性回報，持續(xù)為持有人創(chuàng)造穩(wěn)健且可解釋的超額收益。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年A股整體呈現(xiàn)出“趨勢向上、結(jié)構(gòu)為王”的一年：在政策預期更清晰、風險偏好逐步修復以及增量資金回流的共同作用下，主要股指全年總體走強，市場活躍度與成交中樞抬升，賺錢效應(yīng)從局部擴散到更廣泛的行業(yè)與主題板塊。但與“普漲牛市”不同，全年定價主線依然更偏向產(chǎn)業(yè)趨勢與盈利可見度：成長風格在多階段占優(yōu)，尤其圍繞人工智能的算力基礎(chǔ)設(shè)施、半導體與先進制造等方向反復獲得資金關(guān)注；同時，在不同階段里，低位修復、并購重組與“新質(zhì)生產(chǎn)力”相關(guān)主題也明顯提升了市場的結(jié)構(gòu)彈性。 從宏觀與產(chǎn)業(yè)環(huán)境看，政策層面對“以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展”的導向在全年持續(xù)強化，并在重要會議與政策表述中不斷被重申；在此背景下，人工智能（尤其大模型、智能終端與智能制造）從概念走向產(chǎn)業(yè)化落地的節(jié)奏更為明確，成為市場風險偏好回升的重要抓手。

本基金在2025年的操作框架仍堅持“價值底座之上擁抱產(chǎn)業(yè)趨勢”，但結(jié)構(gòu)上發(fā)生了非常關(guān)鍵的調(diào)整：我們逐步將組合的主要配置從以內(nèi)需消費、以白酒為代表的傳統(tǒng)優(yōu)勢板塊，切換到以新質(zhì)生產(chǎn)力與人工智能為核心的成長方向，并圍繞“算力—終端—應(yīng)用”的鏈條進行更體系化的布局，重點關(guān)注電池環(huán)節(jié)的技術(shù)演進、端側(cè)AI帶來的硬件與供應(yīng)鏈升級機會，以及能夠把AI真正轉(zhuǎn)化為經(jīng)營效率與產(chǎn)品競爭力的公司。這樣的調(diào)整并非簡單追逐熱點，而是基于兩點判斷：其一，需求與估值的匹配度決定了階段性勝率，消費修復更依賴收入與預期的系統(tǒng)性改善；其二，AI產(chǎn)業(yè)的資本開支、國產(chǎn)替代與商業(yè)化路徑在2025年呈現(xiàn)更清晰的邊際變化，使得部分細分方向的業(yè)績兌現(xiàn)概率顯著提升。隨著組合在下半年進一步完成結(jié)構(gòu)優(yōu)化，基金在成長主線更集中的階段把握住了產(chǎn)業(yè)景氣與風險偏好共振的窗口期，獲取了較為顯著的超額收益，同時我們也通過倉位節(jié)奏、行業(yè)集中度與個股流動性管理，力求在波動放大的行情中保持組合回撤的可控性與凈值曲線的韌性。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年四季度A股同樣呈現(xiàn)“指數(shù)震蕩、結(jié)構(gòu)活躍”的格局。市場在高位階段更重視業(yè)績兌現(xiàn)與定價的可持續(xù)性，板塊輪動頻率提升，行情從“單一主線擴散”轉(zhuǎn)向“景氣與估值匹配度”主導的結(jié)構(gòu)選擇。宏觀層面，年末官方制造業(yè)景氣指標出現(xiàn)邊際修復，疊加政策持續(xù)強調(diào)擴大內(nèi)需、培育新動能并深化拓展“人工智能+”，使得市場更愿意對先進制造、工業(yè)升級與科技應(yīng)用的中期空間進行再定價。

對量化風格而言，四季度的環(huán)境更接近“alpha機會存在但獲取更依賴紀律”的階段，結(jié)構(gòu)性機會豐富、擁擠交易與輪動加快，要求策略既能抓住產(chǎn)業(yè)趨勢，也能在風險約束下穩(wěn)定輸出。

價值精選以價值風格為基礎(chǔ)、以長期超越基準為目標，持續(xù)采用主動與量化結(jié)合的框架。四季度我們在維持價值底倉與安全邊際的前提下，主動提高了對AI與工業(yè)方向的配置權(quán)重，并相應(yīng)降低了部分消費等行業(yè)的配置比重：一方面，政策對“人工智能+”與重點產(chǎn)業(yè)鏈的支持更明確，產(chǎn)業(yè)端從“概念擴散”逐步走向“落地與滲透率提升”；另一方面，我們更關(guān)注那些與AI相關(guān)但仍處于制造業(yè)與工程化環(huán)節(jié)、估值與中期增長潛力匹配度更高的細分方向，通過模型對盈利質(zhì)量、訂單可見度、資本開支效率與量價行為的綜合刻畫，提升選股的可驗證性與組合的勝率。

同時，我們進一步加大了對“出?！钡呐渲?，包括品牌出海與渠道出海兩條主線：在外部環(huán)境仍有擾動的情況下，我們更傾向于選擇具備產(chǎn)品力、渠道掌控力與本地化能力的企業(yè)，能夠?qū)ⅰ巴庑桧g性”轉(zhuǎn)化為更可持續(xù)的經(jīng)營改善，而非僅依賴短周期的訂單波動的企業(yè)。整體上，組合的行業(yè)與風格偏離仍在既定邊界內(nèi)，我們通過分散化持倉、因子暴露約束與再平衡節(jié)奏控制，在追求更高超額收益的同時，盡量降低輪動加速階段由擁擠與交易沖擊帶來的不確定性，使組合收益更多來自長期可復用的選股能力。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

在經(jīng)歷前期的震蕩后，三季度市場整體企穩(wěn)上漲，結(jié)構(gòu)性機會仍以科技與高端制造為主，期間雖有階段性波動，但市場風險偏好總體保持溫和。基于對行業(yè)景氣與估值匹配度的綜合評估，組合在本季度有序提高了人工智能相關(guān)配置，重點關(guān)注技術(shù)與現(xiàn)金流相匹配、商業(yè)化路徑清晰的環(huán)節(jié)；同時增加了動力與儲能電池產(chǎn)業(yè)鏈的配置，圍繞材料、設(shè)備與系統(tǒng)集成等關(guān)鍵節(jié)點進行分散化布局；在半導體景氣回升的背景下，適度提升了存儲行業(yè)權(quán)重。相應(yīng)地，我們進一步降低了部分傳統(tǒng)消費與邊緣主題的倉位，以控制組合波動并提高整體配置效率。期間，基金繼續(xù)關(guān)注行業(yè)集中度情況，避免集中持倉約束，維持穩(wěn)健的風險暴露與流動性管理。

展望四季度，我們對結(jié)構(gòu)性機會持審慎樂觀態(tài)度。人工智能正從“基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”向“行業(yè)應(yīng)用落地”加速過渡，制造、金融與醫(yī)療等場景的效率提升有望帶來業(yè)績兌現(xiàn)，但節(jié)奏上可能仍伴隨波動，我們將堅持以訂單能見度與盈利質(zhì)量為核心的選股框架。動力與儲能電池產(chǎn)業(yè)鏈在裝機與應(yīng)用擴容的推動下，產(chǎn)業(yè)韌性仍在強化，組合將繼續(xù)圍繞具備成本與質(zhì)量壁壘的細分環(huán)節(jié)深耕；存儲行業(yè)受需求回升與價格修復支撐，周期改善有望延續(xù)，但我們將通過倉位分散與節(jié)奏控制來平衡β與α。對消費領(lǐng)域，我們保持耐心與選擇性，等待基本面更充分的驗證后再行布局?？傮w而言，基金將堅持“價值為底、趨勢為綱”的原則，在嚴格的風險邊界內(nèi)動態(tài)優(yōu)化持倉結(jié)構(gòu)，力求在回撤可控的前提下獲取中長期穩(wěn)健回報。

對宏觀經(jīng)濟、證券市場及行業(yè)走勢的簡要展望

展望下半年，“反內(nèi)卷”邏輯將加速行業(yè)競爭格局出清、盈利向龍頭集中。我們將重點跟蹤供應(yīng)鏈降本增效與企業(yè)出海帶來的盈利擴張機會，特別是自動化、品牌出海及付費SaaS（軟件運營服務(wù)）領(lǐng)域的潛在超額收益。同時，AI 滲透正從基礎(chǔ)設(shè)施向應(yīng)用端延伸，預計在工業(yè)設(shè)計、金融服務(wù)及教育等高附加值行業(yè)將帶來新的估值切換機會。政策端，財政仍將托底制造業(yè)出海與綠色基建，貨幣政策維持結(jié)構(gòu)性寬松。本基金將在“防御”與“進攻”間靈活切換。

綜合而言，我們將在“價值塔基+成長脈沖”策略下，繼續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)鏈基本面，嚴守風險邊界，把握AI產(chǎn)業(yè)深化、醫(yī)藥創(chuàng)新與制造業(yè)“反內(nèi)卷”所孕育的中長期價值，爭取為持有人持續(xù)創(chuàng)造穩(wěn)健的回報。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年上半年，全球流動性保持寬松，國內(nèi)“穩(wěn)增長、促創(chuàng)新”政策延續(xù)，A股與港股同步錄得正收益，但結(jié)構(gòu)性分化依然突出。A股方面，出口回暖與 AI產(chǎn)業(yè)鏈擴張帶動上證指數(shù)上漲2.76%，滬深300上漲0.03%。中小市值與科創(chuàng)屬性顯著受捧，北證50上半年勁升39.45%，科創(chuàng)200上漲19.25%。港股則在資金對中國資產(chǎn)重新定價的背景下表現(xiàn)更為亮眼，恒生指數(shù)上半年累計上漲20.00%，恒生科技指數(shù)上漲18.68%，均位列全球主要指數(shù)前列。行業(yè)上，AI 基礎(chǔ)設(shè)施和算力端景氣度延續(xù)高位，醫(yī)藥與高端制造受益于產(chǎn)業(yè)政策與自主可控邏輯顯著走強，而消費鏈條在需求修復遲滯與渠道競爭加劇下相對承壓。

在“價值基底+產(chǎn)業(yè)升級”框架指引下，本基金動態(tài)優(yōu)化資產(chǎn)配置。首先加大了對AI與高端制造的布局，重點增配GPU服務(wù)器、先進封裝、光模塊及PCB（印制電路板）等核心環(huán)節(jié)，并跟蹤國產(chǎn)大模型DeepSeek-R1的商業(yè)化落地，前瞻性配置具備全球競爭力的算法、數(shù)據(jù)與應(yīng)用生態(tài)。其次，在醫(yī)藥板塊進行左側(cè)布局，選擇現(xiàn)金流穩(wěn)健、研發(fā)投入回報清晰的CXO（醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)外包服務(wù)）龍頭，兼顧beta與alpha收益。與此同時，基于品牌分層、渠道變革與價格戰(zhàn)內(nèi)卷加劇的判斷，本基金逐步下調(diào)食品飲料及可選消費權(quán)重，將倉位騰挪至景氣賽道。風險控制方面，我們繼續(xù)控制持倉的行業(yè)集中度與單一個股持倉比例，保持適度現(xiàn)金及高股息資產(chǎn)“壓艙石”頭寸，為波動環(huán)境中的機動加倉預留彈性。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

二季度伊始，在貨幣政策維持寬松與產(chǎn)業(yè)政策加碼創(chuàng)新的共同作用下，A 股主要指數(shù)結(jié)束一季度的盤整轉(zhuǎn)而震蕩向上，上證指數(shù)在二季度累計上漲約 3.26%，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化進一步加劇。受需求修復乏力及去庫存壓力影響，必選與可選消費整體跑輸大盤；相反，受DRAM（動態(tài)內(nèi)存）漲價和國產(chǎn)替代提速帶動的半導體板塊自6月起重拾升勢，算力基礎(chǔ)設(shè)施鏈條在AI大模型落地催化下維持高景氣，而創(chuàng)新藥憑借政策利好和海外業(yè)務(wù)亮點再度走強。

本基金于二季度持續(xù)降低消費持倉，將食品飲料與可選消費的權(quán)重持續(xù)降低，釋放出的倉位重點增配三條主線：一是醫(yī)藥生物，聚焦具有全球競爭力的CXO（醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)外包）龍頭企業(yè)；二是半導體，重點布局存儲及設(shè)備環(huán)節(jié)；三是算力硬件，包括GPU服務(wù)器、光模塊及PCB（印刷電路板）。調(diào)整后，組合成長資產(chǎn)占比有一定提升，同時也持有部分紅利資產(chǎn)，形成“價值+成長”雙驅(qū)動。

風險管理方面，本基金繼續(xù)控制單一行業(yè)占比、控制單一風格暴露；二季度末股票倉位接近95%，總體看好市場。

展望三季度，我們預計AI基礎(chǔ)設(shè)施投資仍將保持高動能，半導體在存儲漲價與先進封裝產(chǎn)能爬坡的雙重催化下有望延續(xù)修復行情，而醫(yī)藥板塊則持續(xù)受益于創(chuàng)新藥國際化與醫(yī)保談判落地后的估值切換。我們將繼續(xù)秉持“價值優(yōu)先、精選賽道”的核心框架，在嚴格的風險邊界內(nèi)動態(tài)平衡攻守，通過深度公司研究與靈活倉位管理，為持有人捕捉中國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展與科技創(chuàng)新浪潮中的長期價值。

報告期內(nèi)基金投資運作分析

2025年第一季度，中國宏觀經(jīng)濟延續(xù)了穩(wěn)步復蘇的態(tài)勢，主要經(jīng)濟指標表現(xiàn)積極。然而，受全球貿(mào)易環(huán)境變化和美國新一輪關(guān)稅政策影響，市場波動加劇。盡管如此，A股主要股指多數(shù)呈現(xiàn)上漲態(tài)勢，北證50指數(shù)表現(xiàn)最為突出，累計上漲22.48%；中證1000、科創(chuàng)50、萬得全A、深證成指等指數(shù)也錄得不同程度的升幅。

在本季度的投資運作中，本基金基于對宏觀環(huán)境和市場趨勢的綜合判斷，進行了以下調(diào)整：

加大對人工智能、機器人和科技創(chuàng)新領(lǐng)域的配置：隨著國產(chǎn)AI模型DeepSeek的成功推出，國內(nèi)人工智能產(chǎn)業(yè)迎來了新的發(fā)展機遇，科技板塊表現(xiàn)強勁。本基金適時增加了對相關(guān)科技企業(yè)的投資，中國人工智能發(fā)展走上了新的臺階。

關(guān)注高股息紅利資產(chǎn)：在市場波動加劇的背景下，高股息紅利資產(chǎn)的防御性特征凸顯。本基金適度增加了對傳統(tǒng)高股息板塊的配置，以平衡組合的風險與收益。

本基金在保持價值投資風格的基礎(chǔ)上，適度調(diào)整了行業(yè)配置，配置穩(wěn)健的高股息板塊，積極把握科技創(chuàng)新帶來的結(jié)構(gòu)性機會。展望未來，我們將繼續(xù)關(guān)注宏觀經(jīng)濟走勢、政策變化和行業(yè)發(fā)展趨勢，動態(tài)優(yōu)化投資組合，為投資者創(chuàng)造更優(yōu)質(zhì)的回報。